SEDEFED Ekonomi Danışmanı Haluk Tükel Dünya Gazetesi’nde

SOSYAL MEDYADA PAYLAŞIN:

POZİTİF REEL FAİZ MALİ PİYASALARDA İSTİKRAR UNSURUDUR

Pozitif reel faiz mali piyasalarda istikrar unsuru olduğu için üretim ve istihdamı olumlu etkiler. Ocak 2014 kur krizi sonrasında 2017’ye kadar geçen 4 yıl iyi bir örnek oluşturuyor.

Haluk R. Tükel
Tükel Danışmanlık
6 Temmuz 2020

2009 yılı krizinden çıkış

Türk ekonomisi 2009 Dünya Mali Krizinden hızlı bir çıkış yaptı. Nisan 2009’da yıllık yüzde -18 daralan sanayi üretimi ([1]), Ocak 2011’de yüzde 18 artıyordu. Ekim 2011’de 12 aylık cari işlemler açığı -76 milyar doları buldu. Bu açıkların döviz piyasasında yarattığı baskı, faizlerin de nominal olarak düşmesi ve reel faizlerin ([2])negatif olmasıyla birlikte kura reel olarak yüzde 20 değer kaybettirdi. Enflasyon, yüzde 4’den yüzde 11’e çıktı.

2011 seçim yılı ve 2012 yavaşlaması

2011 yılı başından itibaren oluşan makro dengesizliklere müdahale konusunda, ufuktaki 12 Haziran 2011 Genel Seçimleri Hükümeti kararsız bıraktı. Seçimlerden sonra 2011 yılı sonunda yüzde 5,75 olan “Merkez Bankası Ortalama Fonlama Maliyeti” 2012 yılı başında bir an yüzde 12’ye çıktı, sonra yüzde 8’e düştü ve daha sonra Mayıs ayında çapraz kur kaynaklı sınırlı bir kur krizine tepki olarak yılın ortasında yüzde 8’le yüzde 11 arasında gelip gitti. Ekonominin 2012 yılı boyunca yavaşlaması, Hükümetin faizleri tekrar yüzde 5,75 düzeyine çekmesine neden oldu. Yıl sonuna kadar ekonomi yüzde 2’ye kadar yavaşladı, cari işlemler açığı -50 milyar dolara düştü, kur değerlendi.

2014 yılı seçimlerine hazırlık

2013 yılına gelindiğinde bu sefer ufukta 28 Mart 2014 Yerel Seçimleri ve 10 Ağustos 2014 Cumhurbaşkanı Seçimi bulunmaktaydı. Hükümetin tabii beklentisi asgari 18 aylık bir ekonomik genişleme dönemi yaşanmasını sağlamaktı. Nitekim, ekonomi yüzde 2 büyürken 2013 yılı sonunda büyüme yüzde 10’lara çıktı, cari işlemler açığı -50 milyar dolar düzeyinde kaldı. Bu boyutta açıkların finansmanında sorun yaşanması nedeniyle, döviz piyasasında oluşan baskıyla, kur reel olarak değer kaybetti ve Eylül ayında bir kur krizi yaşandı. Hükümetin bu krize cevap olarak faizleri yüzde 5-6 aralığından yüzde 6-7 aralığına doğru artırmasına rağmen reel faizler negatif kaldı.

Seçim perspektifinde Eylül 2013 kur krizine verilen yetersiz tepki, bir sonraki Ocak 2014 kur krizinin şartlarını hazırlamış oldu. Nitekim, 28 Ocak 2014 kur krizine, dolara karşı yüzde 20, Euro’ya karşı yüzde 25 reel değer yitirmiş olarak gelindi. Faizler yüzde 7,25’ten yüzde 10’a 275 baz puan artırılmak zorunda kalındı, kaldı ki 2 ve 10 yıllık gösterge DİBS getirileri de yüzde 11’lere yükselmiş durumdaydı. Özetle, Merkez Bankası, piyasanın faiz düzeyini dikkate almak zorunda kaldı. Bu kararın özelliği 2011-2013 son 3 yıldır -Mayıs 2012 haricinde- hep negatiflerde gezen reel faizlerin 2 puan reel pozitif düzeyine çıkmış olmasıdır.

2014 yılı Ocak ayı kur krizi

2014 yılının önemli bir özelliği, 9 Mayıs 2014 tarihinden itibaren çapraz kurun 1.39 $/€ çapraz kurundan koparak Nisan 2015’e kadar 1.05 $/€’ya kadar düşüp doların yüzde 25 oranında kuvvetli bir değerlenme süreci yaşaması oldu. Çapraz kurdaki bu hareket, kuru Euro’ya karşı değerlendirip, dolara karşı değer kaybettirmiş, ama sepet açısından faizlerin yüzde 8-9’larda seyretmesinin de etkisiyle istikrar kazandırmıştır.

28 Ocak 2014 tarihinde yaşanan kur krizine Hükümet’in piyasa şartlarını dikkate alan doğru müdahalesi, Türkiye’nin 2014-2017 yıllarında yüzde 5,8 (artı/eksi 2.7) büyüme, yüzde 8,9 (artı/eksi 1.6) enflasyon, yüzde 9,3 (artı/eksi 1.5) nominal faiz ve yüzde 0,5 (artı/eksi 0.9) reel faiz ortalamasıyla oldukça istikrarlı bir dönem yaşamasına neden oldu.

Söz konusu dönemsel yaklaşıma ilişkin reel faiz ortalama ve standart sapmaları hesaplandığı zaman 2011-2013 döneminde oldukça negatife sarkan geniş bir dalgalanma bandından (-2.64/-1.07/+0.49), 2014-2017 döneminde daha dar ve pozitif (-0.43/+0.44/+1.33) bir banda çıkılmıştır.

Sonuç

Reel faizin cari açık ve dış borçlarla olan ilişkisi incelendiğinde, negatif reel faizin, dış tasarrufu iç tasarrufa ikame ettiğini, yüzde 10-12 üretim artışı sağlanmasına paralel olarak, tepe noktalarında yıllık 50 milyar dolarlık cari açık ve bir o kadar da dış borçlanma yarattığını gözlemliyoruz.

Buna karşılık, pozitif reel faiz, büyümeyi uzun dönem eğilimine uygun olarak yıllık yüzde 5-6 üretim artışına denk getirip daha makul 25 milyar dolar cari açık ve aynı miktarda dış borçlanmaya neden oluyor.  Pozitif reel faiz, doğal olarak, dış tasarrufu tümüyle ikame edemiyor, çünkü üretemediğimiz mal ve hizmetler nedeniyle, cari açığımızı 25 milyar düzeyinde sürdürmek zorundayız.

2018 ve 2019 yılları dış finansman kısıtı ve yerine rezerv kullanımı ortamında, 2 puanın üzerinde pozitif reel faizin iç tasarrufları artırmak yerine ekonomide finansman sıkıntısı yarattığı da bir gerçek. Sarmalda her şey birbirini tetikliyor. Politika hatalarının hep Merkez Bankasının oyun alanında yapıldığı da bir gerçek. 2020 yılına negatif reel faizlerle girmeseydik, salgın dönemine daha güçlü girerdik diye düşünmemek elde değil.

Corona salgını nedeniyle yaşadığımız ekonomik resesyondan çıkışta, 2014 Ocak ayında yapılan müdahale tarzında, doğru kararla yapılacak pozitif reel faiz uygulaması, önümüzdeki 4 yıl süresince Türkiye’ye benzer bir istikrarlı büyüme dönemi sağlayacaktır.

[1] Sanayi üretiminin mevsimsellikten arınmış aylık “Trend Cycle” eğilimi, günlük veri olarak doğrusal enterpole edilip büyüme devresinin (business cycle-iş çevrimi) göstergesi olarak kullanılmıştır. Dolayısıyla, metindeki ekonomik büyüme rakamları, GSYH’yı yansıtmayıp, ekonomik faaliyet göstergesi olarak kullanılan sanayi üretiminin yıllık yüzde  artış hızlarıdır.

[2] Ex ante: Bugünkü yıllık nominal faiz ve bugünkü yıllık enflasyon farkı itibariyle.